小米的估值逻辑变了？机构分歧暂难兼容

5月28日，小米集团收盘价为28.56港元/股，微涨0.56%，市值为7384亿港元。此前，小米股价已连跌数日。

眼下，小米在资本市场和业绩层面都面临压力。最新财报显示，小米一季度实现总收入991亿元，经调整净利润61亿元。但在存储成本压力与新业务高投入的双重挤压下，这份季报表现并不出人意料。

真正值得关注的是，支撑小米去年股价冲高至60港元以上的投资逻辑，如今是否依然成立。各大机构对此早已产生明显分歧，各方给出的目标价差异幅度接近60%。

究竟该以消费电子周期、新能源车企，还是AI生态的逻辑为小米估值？本次一季报，提供了一些新的参考依据。

在小米一季报正式发布前，各家机构就已对其未来价值作出截然不同的判断。

汇丰在4月29日发布研报称，小米电动车业务进展优于市场预期，维持买入评级，目标价53.4港元。

华兴资本3月19日发布研报，对小米维持买入评级，目标价44港元。机构判断，受存储价格企稳、小米“龙虾”智能体Miclaw推动产品高端化带动ASP（平均销售价格）上行等因素影响，小米手机毛利率有望在2026年底迎来改善。更关键的是，华兴资本认为，小米正从硬件科技企业向“操作系统级智能体入口”完成战略升级，这套跨端生态的价值尚未被市场充分认知。该目标价基于2027年预期市盈率15倍测算。

此外，花旗同样给予小米买入评级，目标价区间40至42港元，机构看好AI业务发展，认为相关赛道将持续收获市场关注。高盛此前维持买入评级，目标价41港元，其预测小米2026年电动汽车全年交付目标为55万辆，对应总出货量预计可达56万辆，其中SU7车型约22万辆，YU7车型约21.5万辆。

第一上海证券维持买入评级，目标价36.3港元，同样采用SOTP分部估值法：传统硬件业务对应15倍市盈率，互联网业务20倍市盈率，汽车业务1.5倍市销率。机构同时预测，小米2026至2028年经调整净利润将分别达到340亿元、449亿元、583亿元。

综合来看，各家机构给出的目标价区间为36.3港元至53.4港元。估值区间分化的背后，是市场对小米商业模式的不同解读，分析师群体至今未能就估值逻辑达成共识。

机构分歧的根源，在于小米同时具备三类不同的业务属性，与之对应的估值逻辑相互独立、难以兼容。

首先，小米是深度处于行业成本周期中的消费电子企业。

以存储芯片为代表的核心零部件涨价，是本季度业绩下滑的直接诱因。这并非小米单独面临的经营问题，而是整个消费电子行业共同遭遇的周期性挑战。

在5月26日晚间的业绩沟通会上，小米管理层将本轮零部件涨价定义为“超级周期”，该周期涨价幅度大、持续周期长，压力预计至少贯穿2026年全年。

其次，小米正处于新能源汽车业务的成长爬坡期。

汽车板块是本季度业绩波动最显著的业务线，板块季度收入从上一季度的363亿元降至190亿元，季度交付量由145115辆回落至80856辆。单看季度数据，业绩表现看似出现明显下滑，但结合实际经营背景不难发现，这是初代SU7停售、全新一代SU7完成产品迭代的过渡阶段，本季度交付主力为现有库存车辆。因车型换代出现短期交付低谷，也是主流车企产品周期中的常见现象。

本季度小米汽车业务经营亏损31亿元，板块毛利率为20.1%。下半年新车型集中放量后，规模效应能否帮助企业收窄亏损，将成为决定全年业绩走向的核心变量之一。

最后，小米正在搭建完整的AI生态基础设施。这部分业务难以依靠传统财务数据量化估值，也是当前机构分歧最大的领域。

小米的AI布局不再局限于表层应用集成，自研基座大模型MiMo-V2.5-Pro持续迭代升级，在海内外多项主流大模型评测中表现亮眼。

管理层在业绩会上明确，2026年全年AI领域投入不低于160亿元，未来五年集团累计研发投入将突破2000亿元。在整体盈利承压的阶段依旧保持高强度研发投入，足以体现管理层对AI赛道的战略倾斜。

5月26日发布的一季报，并未彻底消除市场的估值分歧，但为各类估值逻辑提供了可落地的量化参考。

第一，成本压力下，业务多元化对冲单一板块风险。手机毛利率从12.4%降至10.1%，印证了交银国际关于手机业务承压的判断。依托多业务布局，集团整体盈利结构得到优化，单一业务的经营压力被有效稀释。

第二，汽车业务短期低谷不改长期向好趋势，印证了汇丰的乐观判断。小米汽车一季度交付80856辆、实现收入190亿元，板块经营亏损31亿元。短期数据表现偏弱，本质是车型迭代过渡期的阶段性现象。进入4月，汽车单月交付量突破3万台，环比增幅接近50%，复苏态势明确。下半年新车型持续放量后，亏损收窄进度将成为市场重点观察方向。

第三，AI商业化仍处于起步阶段，但已显现积极信号。小米自研MiMo大模型完成多次版本更新，技术能力稳步提升；通过信通院测评的Miclaw，也落地到更多终端设备。尽管AI相关服务暂未形成大规模利润贡献，但华兴资本等机构依旧将其视作估值上行的核心驱动力。技术落地与盈利兑现之间存在时间差，这也是市场分歧长期存在的重要原因。

第四，资本层面释放信心，股份回购力度加码。今年以来，小米累计股份回购金额已超80亿港元，规模超过2025年全年，同时公司新获批200亿港元回购额度。在股价持续回调阶段加大回购力度，是管理层对公司当前估值的直接表态。

综合来看，本次一季报释放出多项边际向好信号。站在当前节点，市场对小米的价值判断，最终聚焦三大时间维度问题：存储成本的上行周期何时见顶、汽车业务能否在下半年实现亏损实质性收窄，以及AI订阅、跨端智能服务能否在未来两年形成稳定、可量化的利润贡献。

(原标题：小米的估值逻辑变了？机构分歧暂难兼容)

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